Pandemi ve Gelişmekte Olan Piyasalar Krizi, Ekonomiler Ne Kadar Kırılgan?

Bu çalışma CUNY Graduate Center Economics Studies Group (ESG) websitesinden alınmıştır. Yazının ingilizce orjinaline ve içinde Nobel Ödüllü Paul Krugman dahil bir çok yazarın analizlerine ulaşmak için lütfen https://esg.gc.cuny.edu/ web sitesini ziyaret edin.

2008 mali krizinden gelişmiş ekonomilere göre nispeten daha hızlı çıkan Gelişmekte Olan Ülke (EM) ekonomileri, bu sefer dörtlü bir darbeden sert bir şekilde etkilendi: pandemi, sermaye çıkışları, ekonomik durgunluk ve borç krizi. Mart 2020’de EM’lerden 100 milyar ABD dolarından fazla para uçtu.

Bu analiz, küresel yatırımcıların güvenliğe kaçışı ve bunun 8 trilyon dolardan fazla döviz borcu olan bu ekonomiler üzerindeki etkisini inceliyor.

Eichengreen ve Hausmann tarafından “ilk günah” olarak adlandırılan ve onları dış finansal koşullara bağımlı hale getiren bir fenomen olan EM’ler, kendi para birimlerinde borç alamadıkları 1990’lardan bu yana çok yol kat etti. Olumsuz küresel koşullar, sermaye kaçışına ve döviz kurunun değer kaybetmesine neden olabilir, bu da borç yükünün değeri yerel para biriminde arttığından ekonomileri iflasa sürükleyebilir. Yabancı kreditörler yerel ekonomiye olan güvenlerini kaybederlerse, ekonomideki sermayenin uluslararası akışını aniden azaltabilirler. Bu olguya genellikle yurt içi yerleşiklerin yurt dışındaki yatırımlarını artırmaları da eşlik eder. “Ani durma (sudden stop)” olarak adlandırılan, sermaye akışlarının aniden tersine dönmesine, genellikle durgunluk ve EM’lerin para birimine geçiş yoluyla bir para krizi eşlik ederdi. Bununla birlikte, son birkaç on yılda, iyileştirilmiş ekonomik ve finansal yönetimin ve güçlendirilmiş bankacılık sistemlerinin ardından, çoğu EM kendi para birimlerinde borçlanabilmiştir. Ancak şimdi başka bir sorunla karşı karşıyalar, Carstens ve Shin tarafından tanımlandığı gibi “orijinal sin-redux” (ilk günah-geri dönüş): EM’lerdeki yatırımcıların yerel para birimindeki performansı USD cinsinden değerlendirildiğinden, EM para biriminin değer kaybetmesi yatırımcılar için maliyetlidir. Dolayısıyla, uluslararası bir kriz sırasında, bu artan risk sermaye kaçışına ve para birimlerinin daha fazla değer kaybetmesine yol açar.

EM ekonomileri sermaye kaçışına yabancı değil. Yakın tarihte, birkaç olay bu ülkelerden sermaye çıkışlarına yol açmıştır. Küresel Mali krizden bu yana, Fed’in niceliksel genişlemeyi durdurmaya karar vermesi ve bunun sonucunda bir panik içinde EM para birimlerinin pazarda satılmasına neden olan Daralma Öfkesi tarafından vuruldular; 20 yıldır ilk kez USD karşısında değerini düşüren ve piyasaları sarsan bir Renminbi devalüasyonu; ve küresel ticaret belirsizlikleri ve USD’nin gücünün ardından 2018 EM satışları. Bu yılki piyasa paniği daha şiddetli oldu. Koronavirüsün yayılması finansal piyasaları kasıp kavururken ve resesyon korkuları yatırımcıları etkisi altına alırken, EM’lere sermaye akışı pandeminin başlangıcında çöktü. O zamandan beri bazı çıkışlar yavaşlamış ve yeni girişler gerçekleşmiş olsa da, düşüş mali krizden veya bu ekonomilere yönelik diğer herhangi bir piyasa rahatsızlığı olayından çok daha şiddetli olmuştur (Şekil 1).

Devasa sermaye kaçışıyla birlikte EM para birimlerinin değerleri çöktü. Ocak 2020’den bu yana, pandemi kaynaklı kilitlenme nedeniyle EM döviz kurlarındaki düşüş, düşen petrol ve emtia fiyatları ile birleşti ve bu da ihracatçıları olumsuz etkiledi. Virüs kıtalara yayılırken dolara yığılan yatırımcıların güvenliğe kaçışı, bu para birimlerinin serbest düşüşünü şiddetlendirdi. Şekil 2, her kriz dönemininin ilk 90 gününde EM para birimlerinin değerindeki değişimi göstermektedir. Pandeminin ilk 90 gününde, para birimlerindeki düşüş şiddetliydi, ancak Büyük Mali krizin aynı dönemindeki düşüşten daha aniydi.

Tüm ülkeler sermaye kaçışından aynı şekilde etkilenmedi. Bunu incelemek için borsada işlem gören fonlardaki (ETF’ler) varyasyonları dikkate alabiliriz.

Bir ETF”, temel alınan bir endeksin fiyatını ve getirisini izleyen portföylerden oluşan bir yatırım fonu türüdür. Bu nedenle, EM ETF’ler hazırdır ve bu ekonomilerden portföy akışlarındaki son dalgalanmaların anlaşılmasını sağlayabilir. Yılın başlarında, Filipinler dışındaki çoğu EM, net ETF pozisyonlarında keskin düşüşler gördü, bu da Mart ayında bu ekonomilerden sermaye kaçışının boyutunu gösteriyor (Şekil 3). Çıkış, para birimlerinin çöküşüne paralel olarak ani ve önemliydi.

Net pozisyonlar daha sonra iyileşmiş olsa da, 2018 seviyelerinin oldukça altında kalmaya devam ediyor.

Bu büyük şokların bir sonucu olarak, EM ekonomileri pandeminin etkileri, kapanmalar, ucuz finansman kaybı, hem yurtiçinde hem de yurtdışında şaşırtıcı bir durgunluk ve borçlarını yabancı alacaklılara ödeyememe ile boğuşuyor. G20’nin en yoksul ülkelerin borç ödemelerini askıya alma girişimine rağmen, özel alacaklılara olan borcu kapsamıyor. Ayrıca, birçok EM ülkesi bu anlaşmanın dışında tutulmuştur; Arjantin’in 22 Mayıs’ta 2001’den bu yana 9’uncu temerrüdü ile gösterildiği gibi, birçoğu bu nedenle temerrüt riskiyle karşı karşıya kalmıştır.

Temerrüt riskinin ciddiyetini analiz etmek için, ekonomilerin ani duruşlara karşı kırılganlığını değerlendirmek için çeşitli göstergeler kullanılır.

Tipik göstergeler, ihracatın payı olarak dış borcun seviyesini, borç servisinin uluslararası rezervlere oranını ve cari işlemler dengesinin GSYİH’ya oranını içerir. Bu analizde, ülkenin uluslararası rezervlerini bir yıl veya daha kısa vadeli kısa vadeli dış borçlarıyla karşılaştırdığı için Guidotti-Greenspan kuralını kullanacağız. Oran 1’den büyük veya 1’e eşitse, o zaman ekonomi, bir yıl boyunca büyük bir kısa vadeli sermaye kaçışını atlatmak için yeterli rezerv oluşturmuştur (Şekil 4).

Arjantin ve özellikle Türkiye, sermaye akışının aniden durmasına direnmek için kronik olarak yetersiz uluslararası rezervlere sahip olarak öne çıkıyor. 2020’de Güney Afrika, aynı tehlikeli derecede düşük rezerv kategorisine girdi. Hindistan ve Endonezya şu anda nispeten güvenli bir bölgede. Endonezya’nın oranı 2017’den beri düşüyor olsa da, her ikisinin de kısa vadeli bir krizi karşılayacak yeterli rezervi var. EM krizi derinleşirse, bu ekonomilerin her ikisi de rezerv sıkıntısından zarar görebilir. Diğer beş ülke, Brezilya, Çin, Meksika, Filipinler ve Rusya, en az bir yıl süreyle dış borçlanmaya ihtiyaç duymadan yeterli rezerv yeterliliğine sahipler.

Bu sonuçlar, ekonomilerin karşı karşıya olduğu mevcut sağlık krizine karşı değerlendirilmelidir. Bir ülkenin sağlık sistemi, hastaneye yatırılması gereken enfekte insanlar tarafından boğulursa, ekonominin açılması sadece krizi ağırlaştıracak ve iyileşmeyi geciktirecektir. Şekil 5, toplam vakaları, 1 milyon nüfus başına vakaları ve 1 milyon nüfus başına testleri göstermektedir.

Brezilya ve Rusya rezerv yeterliliği kriterini karşılamasına rağmen, Amerika Birleşik Devletleri’nden sonra dünyanın en yüksek ikinci ve üçüncü vaka sayısına sahipler ve analizimizde tüm EM ülkelerinin üzerinde yer alıyorlar (birinci panel). Brezilya, nüfusu hesaba kattıktan sonra bile dünya çapında ikinci sırada yer alıyor; İncelenen EM ülkeleri arasında 1 milyon kişi başına en yüksek vakaya sahip (ikinci panel). Bazı siyasi liderler, yüksek rakamların yalnızca yüksek test oranlarını yansıttığını savunuyor. Bir ülkede yüksek test ve yüksek vaka sayısı varsa, bu geçerli bir argümandır. Ancak, test sayısı düşükse ve vaka sayısı yüksekse, durum böyle değil – aslında gerçek vaka sayısı muhtemelen resmi rakamların üzerinde bile olabilir. Test açısından, örneğimizdeki en kötü performans gösteren ülkeler çoğunlukla rezerv yeterliliği koşulunu sağlayan ekonomilerdir: Brezilya, Filipinler, Hindistan, Meksika ve Endonezya (üçüncü panel). Arjantin hem rezerv yeterliliği hem de test açısından yetersiz olarak öne çıkıyor. Düşük test oranları ve artan enfeksiyon sayılarıyla Hindistan ve Endonezya, olumsuz ekonomik koşullar ve/veya mali krizle karşı karşıya kalma tehlikesiyle karşı karşıya. EM ekonomileri, nadir görülen bir ikiz kriz, ekonomik/finansal ve pandemi vakası ile karşı karşıya. Sağlık kriziyle ekonomik yavaşlama kadar ciddi şekilde mücadele eden ülkelerin daha iyi sonuç alması ve verimli bir döngü içinde yabancı yatırım çekmeye dönmesi bekleniyor. Buna karşılık, ülkeler insanları zorlu bir yolculuk için korumaktan ziyade ekonomik krizi çözmeye öncelik veriyor.

Bu analizi beğendiniz mi? Lütfen paylaşmayı düşünün 🙌